สตาร์ทอัพอาเซียนระดมทุนหด เกิดปรากฏการณ์ ‘บริษัทซอมบี้’ ประคองตัวรอด แต่ไร้เงินทุนใหม่

ถ้าปี 2021 คือยุคทองที่เงินทุนไหลเข้า Startup อาเซียนราวน้ำท่วมทุ่ง ปี 2025 ก็คือภาพหลังน้ำลดที่เผยให้เห็นว่ามีอะไรยืนอยู่ได้จริง และมีอะไรที่แค่ลอยตามกระแส

ข้อมูลจาก DealStreetAsia ระบุว่าตลอดทั้งปี 2025 สตาร์ทอัพในภูมิภาคระดมทุนได้รวม 5.4 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ แม้จะดูเหมือนตัวเลขที่เติบโต 18% จากปีก่อน แต่ความจริงที่ซ่อนอยู่คือมันยังห่างจากจุดสูงสุดของปี 2021 ถึง 75% และยิ่งเจ็บปวดกว่าเมื่อเทียบกับภาพรวมโลก ที่ Crunchbase รายงานว่าการระดมทุนสตาร์ทอัพทั่วโลกเติบโตกว่า 30% ในปีเดียวกัน อาเซียนจึงไม่ได้แค่โตช้า แต่กำลัง ถูกทิ้งห่างออกไปทุกวัน 

โครงสร้างปัญหาที่ฝังลึกกว่าแค่ตัวเลข

สิ่งที่น่ากลัวกว่าปริมาณเงินทุนที่หายไป คือ สภาพของสตาร์ทอัพที่ยังอยู่ นักลงทุนร่วมทุน (Venture Capitalist) รายหนึ่งในภูมิภาคเปิดเผยกับ Nikkei ว่าตอนนี้หลายบริษัทกำลังอยู่ในโหมดตั้งรับ ไม่ว่าจะเป็นการปรับโมเดลธุรกิจกลางอากาศ หรือขายทรัพย์สินเพื่อประทังชีวิต นั่นคือนิยามของ "บริษัทซอมบี้" (Zombie Company) บริษัทที่ยังหายใจ แต่ไม่มีชีพจร 

หัวใจของปัญหาอยู่ที่โครงสร้างตลาดทุนของอาเซียนเอง Takahiro Suzuki หุ้นส่วนผู้จัดการ จาก Genesia Ventures อธิบายว่า หนึ่งในกุญแจที่อาเซียนยังขาดคือ "การระดมทุนแบบลดมูลค่า" (Down Round) กลไกที่ช่วยให้บริษัทระดมทุนรอบใหม่ได้แม้ต้องแลกกับมูลค่ากิจการที่ต่ำลง ในตลาดที่วุฒิภาวะสูงอย่างสหรัฐฯ หรืออินเดีย บริษัทร่วมลงทุน มีประวัติยาวพอที่ผู้ถือหุ้นจะยอมกลืนความเจ็บปวดระยะสั้น เพราะมีกำไรจากพอร์ตการลงทุนอื่นมาชดเชย แต่ในอาเซียนที่กองทุนท้องถิ่นส่วนใหญ่ยังเด็กและยังพิสูจน์ตัวเองไม่ได้ การยอมรับ Down Round กลายเป็นเรื่องเจ็บปวดเกินไป ผลคือบริษัทที่ควรได้เงินทุนต่อชีวิตกลับไม่ได้รับมัน ต้องตัดงบ ลดทีม และค่อยๆ กลายเป็นซอมบี้ที่เดินอยู่โดยไม่มีจุดหมาย

กรณีศึกษา Ula: พร้อมทุกอย่าง แต่บริบทไม่เปิดโอกาส

ไม่มีเรื่องราวใดสะท้อนวิกฤตนี้ได้เจ็บปวดกว่า Ula สตาร์ทอัพอินโดนีเซียที่สร้างแพลตฟอร์มค้าส่งแบบธุรกิจต่อธุรกิจ (B2B) เชื่อมร้านค้าปลีกรายย่อยหรือ "วารุง" กับระบบกระจายสินค้า 

บนกระดาษ Ula คือสูตรสำเร็จของสตาร์ทอัพที่ควรชนะ มีผู้ก่อตั้งอย่าง Nipun Mehra อดีตพนักงาน Amazon มีนักลงทุนชั้นนำอย่าง Family Office ของ Jeff Bezos, Sequoia Capital และ Tiger Global รวมถึงโจทย์ธุรกิจที่ชัดเจนในตลาดเกิดใหม่ขนาดใหญ่ 

แต่ความเป็นจริงในสนามนั้นโหดกว่า ร้านวารุงที่กระจายตัวอยู่ทุกซอกทุกมุมของอินโดนีเซียทำให้ การจัดส่งระยะสุดท้าย (Last-Mile Logistics) กลายเป็นปราสาททรายที่สวยงามแต่พังง่าย แม้จะลองใช้ระบบจุดรับสินค้ากลุ่ม (Group Pickup Points) เพื่อลดต้นทุน แต่ก็ยังไม่พาบริษัทถึงจุดคุ้มทุนได้ เมื่อโควิด-19 ทำให้แผนขยายธุรกิจสะดุดตั้งแต่ต้น และวงจรเงินทุนก็แห้งเหือดหลังปี 2022 เส้นทางของ Ula ก็แคบลงเรื่อยๆ จนไม่เหลือทางออก และปิดตัวอย่างเป็นทางการเมื่อเดือนสิงหาคม 2025 

"เราลองปรับโมเดล ทดลองหลายอย่าง และพยายามทุกทาง แต่เส้นทางสู่ความยั่งยืนในระยะยาวยังคงชันเกินไป" Ula ระบุในโพสต์โซเชียลมีเดียก่อนปิดตัว

เมื่อดอกเบี้ยสูง และความเชื่อมั่นก็ดิ่ง

วิกฤตครั้งนี้ไม่ได้ตกลงมาจากฟ้า มันถูกสร้างขึ้นจากหลายปัจจัยที่พอกพูนกัน ภาวะการเพิ่มอัตราดอกเบี้ยทั่วโลกในปี 2022 ทำให้ผลตอบแทนของพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ อายุ 10 ปีพุ่งจาก 1% ไปแตะเกือบ 5% ในปี 2023 เมื่อสินทรัพย์ความเสี่ยงต่ำให้ผลตอบแทนสูงขนาดนั้น นักลงทุนสถาบันก็ไม่มีเหตุผลพอที่จะเสี่ยงกับสตาร์ทอัพอีกต่อไป 

แถมยังถูกซ้ำด้วยเรื่องอื้อฉาวอย่างกรณี eFishery สตาร์ทอัพเทคโนโลยีการเพาะเลี้ยงสัตว์น้ำ ระดับยูนิคอร์นของอินโดนีเซียที่ถูกเปิดโปงว่ามีการทุจริตทางบัญชี เหตุการณ์นี้ไม่ได้แค่ทำให้นักลงทุนตั้งคำถามกับ eFishery แต่ ทำให้ทุกสตาร์ทอัพในอาเซียนต้องแบกภาระพิสูจน์ความโปร่งใสด้านธรรมาภิบาลองค์กรของตัวเองไปด้วย 

เงินทุนที่เหลืออยู่ไหลไปหา "ยาแก้ปวด" เท่านั้น

ท่ามกลางความซบเซา เม็ดเงินที่ยังไหลอยู่กลับบอกเล่าทิศทางใหม่ที่น่าสนใจ ดีลใหญ่ที่สุดของปี 2025 ในอาเซียนคือ Princeton Digital Group ผู้ให้บริการศูนย์ข้อมูล (Data Center) ที่คว้าเงินทุนไปถึง 1.3 พันล้านดอลลาร์ สะท้อนว่านักลงทุนหันมาเดิมพันกับ โครงสร้างพื้นฐานด้านปัญญาประดิษฐ์ แทนที่จะเป็นธุรกิจดิจิทัลเพื่อผู้บริโภคอย่างในอดีต ตามมาด้วย UltraGreen.ai สตาร์ทอัพเทคโนโลยีฟลูออเรสเซนต์สำหรับการผ่าตัดที่ระดมทุนได้ 188 ล้านดอลลาร์ก่อนเข้าจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์สิงคโปร์ (SGX) เดือนธันวาคมที่ผ่านมา

Maisy Ng หุ้นส่วนผู้จัดการจาก Delight Capital สรุปปรัชญาการลงทุนยุคนี้ได้ตรงที่สุดว่า "เราชอบลงทุนใน 'ยาแก้ปวด' มากกว่า 'วิตามิน' เสมอ ถ้าบริษัทแก้ปัญหาที่ลูกค้าต้องการจริงๆ ไม่ใช่แค่สิ่งที่มีก็ดีแต่ไม่มีก็ได้ พวกเขาจะหาทางอยู่รอดได้เสมอ แม้ในตลาดที่โหดร้ายที่สุด" 

สิ่งที่กำลังเกิดขึ้นในอาเซียนจึงไม่ใช่แค่ Funding Winter ที่รอวันละลาย แต่เป็น กระบวนการคัดกรองครั้งใหญ่ ที่กำลังพิสูจน์ว่าสตาร์ทอัพไหนสร้างมูลค่าจริง และสตาร์ทอัพไหนคือผลพวงของยุคเงินถูกที่ผ่านพ้นไปแล้วไม่มีวันกลับ

ที่มา: Nikkei Asia